政信三公子 
中證鵬元資信評估股份有限公司成立于1993年，是中國最早成立的評級機構(gòu)之一，先后經(jīng)中國人民銀行、中國證監(jiān)會、國家發(fā)改委及香港證監(jiān)會認可，在境內(nèi)外從事信用評級業(yè)務(wù)，并具備保險業(yè)市場評級業(yè)務(wù)資格。2019年7月，公司獲得銀行間債券市場A類信用評級業(yè)務(wù)資質(zhì)，實現(xiàn)境內(nèi)市場全牌照經(jīng)營。 目前，中證鵬元的業(yè)務(wù)范圍涉及企業(yè)主體信用評級、公司債券評級、企業(yè)債券評級、金融機構(gòu)債券評級、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具評級、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品評級、集合資金信托計劃評級、境外主體債券評級及公司治理評級等。 迄今為止，中證鵬元累計已完成40,000余家(次)主體信用評級，為全國逾4,000家企業(yè)開展債券信用評級和公司治理評級。經(jīng)中證鵬元評級的債券和結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品融資總額近2萬億元。 中證鵬元具備嚴謹、科學(xué)的組織結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制及業(yè)務(wù)制度，有效實現(xiàn)了評級業(yè)務(wù)“全流程”合規(guī)管理。 中證鵬元擁有成熟、穩(wěn)定、充足的專業(yè)人才隊伍，技術(shù)人員占比超過50%，且95%以上具備碩士研究生以上學(xué)歷。 2016年12月，中證鵬元引入大股東中證信用增進股份有限公司，實現(xiàn)戰(zhàn)略升級。展望未來，中證鵬元將堅持國際化、市場化、專業(yè)化、規(guī)范化的發(fā)展道路，堅持“獨立、客觀、公正”的執(zhí)業(yè)原則，強化投資者服務(wù)，規(guī)范管控流程，完善評級方法和技術(shù)，提升評級質(zhì)量，更好地服務(wù)我國金融市場和實體經(jīng)濟的健康發(fā)展。微信公眾號：cspengyuan。
作者：政信三公子
來源：政信三公子（ID：whatever201812）
大家好，我是三公子。
最近路邊社傳顏色分級，大家畏懼隱形債務(wù)如虎。不乏有研究機構(gòu)把發(fā)債城投公司的負債計入到隱債里，然后得出一些嚇人的地方zf債務(wù)數(shù)據(jù)。
如果是這個邏輯，其實還可以更嚇人的。
對地方zf來說，大局為重，保經(jīng)濟也保民生，不但見不得城投破產(chǎn)，也見不得國企破產(chǎn)，甚至也見不得民企破產(chǎn)。手心手背都是肉，任何一家企業(yè)出事，損失的都是自己的稅源，傷害的都是本地的就業(yè)。
既然不管是城投還是國企還是民企，只要是出事的，地方zf就要救，這不就是地方zf
剛兌全區(qū)域企業(yè)債務(wù)的意思嘛？
那這個隱形債務(wù)可就牛皮了。
所以這套邏輯純屬扯淡。
毋庸置疑，隱形債務(wù)是存在的。怎么認定的，先不討論，就說認定后，怎么來看待。
地方zf就一定要剛兌全部的隱形債務(wù)嘛？
我覺得未必。
隱形債務(wù)一定要被化解掉，但卻并非全部是地方財政的支出責(zé)任。
換句話說，隱債的償還是有彈性的，財政的實際償還比例介于0%~100%之間。
壓力最小的情況下，財政資金一點也不承擔(dān)隱形債務(wù)的化解責(zé)任。而壓力最大的情況下，財政資金要負責(zé)100%隱形債務(wù)的化解。
那么問題來了：
財政在隱債中，究竟要承擔(dān)多少比例的支出責(zé)任？
李奇霖在《債務(wù)的邊界》里寫過：
2013年全國政府性債務(wù)審計結(jié)果提到，2007年以來，各年度全國政府負有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)和可能承擔(dān)一定救助責(zé)任的債務(wù)，當年償還本金中由財政資金實際償還的比率最高分別為19.13%和14.64%。
這句話的意思是說：
2007-2013年間，財政資金償還隱債的規(guī)模占隱形債務(wù)總規(guī)模的比例，低于20%。
這20%，就是個打折系數(shù)。
所以，沒必要把隱形債務(wù)全部計入債務(wù)率指標中，應(yīng)該設(shè)定一個打折的系數(shù)。考慮到系數(shù)后，地方zf的債務(wù)率與國際比較并不高，只是各國經(jīng)濟發(fā)展的特定歷史時期里，一個共性特征而已。
無非是國內(nèi)把杠桿加給了城投，而國外加給了國企或財閥或銀行。反正都加了，本質(zhì)一樣。
打折系數(shù)怎么看？
很多觀點認為，顯性債務(wù)率高的地方，地方財政的風(fēng)險高，市場擔(dān)憂，那么隱形債務(wù)的打折系數(shù)就要大。地方財政就要多承擔(dān)一部分隱形債務(wù)的支付責(zé)任。
未必。
比如小綿羊省，顯性債務(wù)挺高的，但是呢，市場上的資金非常喜歡去擼小綿羊的城投，并不會介意其債務(wù)率指標。
畢竟，不擼蘇大強，還能擼啥呢？
所以，只要本地經(jīng)濟底子好，發(fā)展?jié)摿Υ螅敲醇幢銈鶆?wù)率高，也不會有短期的債務(wù)風(fēng)險。此時，其包含隱債的城投或國企，靠自身力量來化解隱債的能力要強，財政的壓力反而會小。
所以，江蘇和山東等地，雖然債務(wù)規(guī)模大且債務(wù)率高，但隱債的打折系數(shù)，依然要低。
打折系數(shù)是動態(tài)的。因為處于薛定諤狀態(tài)。說有就有，說沒有就沒有。說高就高，說低就低。
財政需要償還的比例，也是動態(tài)的，受市場的影響特別嚴重。
比如永煤出事后，山藥省很多地市的債務(wù)率并不高的，但依然突變?yōu)榧t碼，打折系數(shù)迅速提高，地方zf就需要承擔(dān)更多的隱債支出壓力。
比如茅臺出來化債后，市場化的資金開始涌入到公園省，公園省多地的債務(wù)率雖然高，但是打折系數(shù)就會迅速降低。
地方zf的支出壓力一減，公園省的紅轉(zhuǎn)橙，在2020年12月底，就實現(xiàn)了。
同樣是困難的省份，沈GY和華C躺了，東北某省財政的隱債支付壓力就顯著提高了。而把信用守護堅持到底的公園省，財政的壓力卻減小了。
因此，不要擔(dān)心什么紅碼黃碼綠碼，只要地方zf守信，系數(shù)調(diào)整了，一切都會柳暗花明。
接下來進入正題。測算一下各省市在考慮到打折系數(shù)后的債務(wù)率。
有個假設(shè)條件：
雖然很多銀行債務(wù)和非標債務(wù)里，也包含隱債，但在此不計入統(tǒng)計口徑。因為他們可以：
借新還舊和展期。
對地方zf來說，真正具有剛兌壓力的隱形債務(wù)，就是公開市場發(fā)行的債券。
各省份的隱債打折系數(shù)如何認定呢？大的邏輯就是：
哪里信譽好，市場資金愛去，哪里就系數(shù)低。人家滾的動嘛。反之亦然。
折算后，只有哏都和公園省是偏高的，紅色。但這個紅色，是處于紅黃交接之界的紅色，只要地方管控得力，很快就是黃色的安全區(qū)了。
我們先不考慮什么樣的數(shù)值是高風(fēng)險，什么樣的數(shù)值是中風(fēng)險和低風(fēng)險，只拿測算出來的數(shù)值進行省際比較。
結(jié)果還是比較符合我常年在一線田間地頭摸爬滾打的的感性認知的。
從結(jié)果上可知：
蔥省、蘇大強和肉粽省，
就是值得擼。
很晚了，簡單胡比比兩句，不要較真哦。折算率的故事告訴我們：
其一，不要談債色變，財政的代償率并不高，代償壓力也不大。
其二，合并隱債后的債務(wù)率是動態(tài)調(diào)整的，并非一成不變。既然是動態(tài)的，就存在彈性，別自己嚇自己。
其三，地方zf一定要維護住自身的信譽，不能惡意逃廢債。不然，折算系數(shù)一升，財政的壓力，地方zf的代價，就太高了。
其四，市場的交給市場，不要啥鍋都往自己身上背。不然會被壓趴下的。
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原標題： 好漢莫慌！隱形債務(wù)被誤解了！
