作者：財視中國

來源：財視（ID:caishiv）

2025年國內券商萬億級合并頻頻出現，且速度更快，目的更明確，對標國際一流投行。

2025，A股打響4000點收官之戰！作為股市“領頭羊”——券商板塊，也演繹了整整一年的并購大戲！

2024年末從國泰君安與海通證券強強聯手，歷經9個月在今年4月完整最終的整合；到2025年12月中金公司“三合一”的創新整合……一系列重磅案例重塑行業格局，標志著券業發展從規模擴張向質量提升的深刻轉型。在金融強國建設戰略指引下，這場自上而下的行業整合，正書寫著中國投行高質量發展的新篇章。

而在這場中國投行市場大整合之下，有心之人或許會發現，曾經對于引領股指風向標的券商股，在這一年似乎變得沉寂了，表現不那么亮眼了。然而業內人士卻看到，當中國券商完成從“量”到“質”的轉變后，真正的東風或將到來。

01  大整合元年

2025年，對券商并購來說，是真正的“大整合元年”。

介甫資本市場研究院觀察到，相比2024年，2025年國內券商萬億級合并頻頻出現，且速度更快，目的更明確，對標國際一流投行。不僅如此，標志性案例覆蓋行業各梯隊，形成全方位、多層次整合態勢。

頭部券商層面，“航母級”機構打造取得突破性進展。今年4月，國泰君安吸收合并海通證券收官，新主體核心財務指標躍居行業前列，成為券業“超級航母”標桿。年末，中金公司宣布換股吸收合并東興證券與信達證券，交易完成后總資產將破萬億元大關，開創“三合一”重組新模式，改寫頭部競爭格局。中金公司換股吸收合并東興證券和信達證券?，形成總資產約?1萬億元?、凈資產超?1700億元?的“萬億級航母”券商，業務覆蓋國際與國內、高端與普惠服務；國泰君安吸收合并海通證券?，總資產達?1.73萬億元?，凈資產?3429億元?，零售客戶近?4000萬戶?，核心指標行業領先，監管肯定其“1+1>2”協同效應。

區域與特色券商的整合同樣精彩紛呈。2025年8月，國信證券收購萬和證券獲證監會核準，深投控成為實控人，為區域性券商整合提供范本；西部證券入主國融證券獲批，陜投集團拿下證券、基金、期貨控股權，西北區域協同版圖進一步明晰。

中小券商中，國聯證券與民生證券整合成效顯著，實現研究業務全面整合，前三季度凈利潤同比大增345.3%，成為中小券商合并的成功范例。此外，國盛金控吸收合并國盛證券獲批，實現集團與券商一體化運作，豐富了行業整合路徑。

從市場反應看，并購重組是激活券商板塊的重要引擎。中金公司“三合一”方案披露前夕，券商板塊集體拉升，華泰證券盤中漲幅逼近9%，廣發證券、興業證券等多股漲超3%。在復牌后，東興證券、中金公司等主角市場表現突出，彰顯資本市場對行業整合的積極預期。 差異特色化發展。

市場認為，2025年券商并購的最大特征，就是政策驅動與戰略協同的并重，并購是具有戰略意義的大事。在專業人士眼中，本輪并購以中央金融工作會議、新“國九條”等頂層設計為指引，呈現“自上而下、目標明確”特質，中央匯金、地方國資等國有資本主導整合，資源配置與國家戰略高度協同，推進效率顯著提升。同時，并購模式的創新與功能躍遷并行，其并購邏輯從規模疊加升級為“1+1＞2”的協同效應追求，形成強強聯合、精準互補、科技賦能等多元產業邏輯，券商逐步構建覆蓋企業全生命周期的綜合金融服務能力，實現從交易中介向綜合服務商的轉型。

展望2026年，作為“十五五”開局之年，券商并購將以政策引導和市場化主導雙輪驅動，呈現頭部加速整合、中小特色化集中。風險與機遇并存，目標是打造三至五家具有國際影響力的頭部投行，行業頭部集中度大幅提升。

02  戴維斯雙擊未現  靜待東風起

值得一提的是，A股上證綜指上沖4000點之際，當前券商基本面改善趨勢與估值表現持續背離。

據財視統計，東方Choice數據顯示，截至12月26日，券商板塊指數整體年度漲幅約10%；而同期上證綜指十年來重回四千點大關，以年計算指數漲幅接近20%。

從上市券商業績方面看，素有“券矛”之稱的東方財富（300059.SZ）的前三季數據顯示，其今年前九個月營收達到115.89億元，同比增長58.67%；凈利潤90.97億元，同比提升50.57%。其中第三季度實現營業總收入47.33億元，同比增幅翻倍；單季凈利潤35.3億元同比增長77.74%。

另有數據顯示，今年上半年，150家券商營業收入同比增長23.47%，凈利潤同比增長40.37%，為全年業績筑牢根基。下半年，市場交投活躍、兩融余額高位運行、第三季度上市券商業績高增、全業務線復蘇等利好不斷，全年盈利增速有望進一步提升。這種增長態勢，既是行業經營能力提升的體現，也是市場對券商功能價值認可的映射。

除此之外，并購重組成為業績增長的重要助推器，更成為券商突破規模瓶頸、提升服務能力的關鍵路徑。多家券商通過重組優化資源配置實現了業績“爆發式”增長。例如，前三季度，國聯民生營業收入同比增長201.17%，歸母凈利潤同比增長345.3%；國泰海通營業收入同比增長101.6%。

券商業績與股價之間的背離，實則反映了我國券商業戴維斯雙擊尚未完全形成。

所謂戴維斯雙擊，以上市公司為例，股票市值=市盈率*凈利潤，若某公司當年凈利潤是10億，市盈率為10倍，則市值為100億。

若以東方財富而言，它去年的凈利潤是100億元左右，動態市盈率和靜態市盈率分別為33.88倍和42.76倍，算下來市值是在4000億元左右，截至目前東方財富當前總市值是3513億余元，是符合戴維斯雙擊形成的必要條件；但是要觸發戴維斯雙擊就要使得公司凈利潤和市盈率同步增長，再相乘產生新的市值，再除以總股本就會形成新的股價，這一新股價漲幅則是新舊市值之比。假設今年東方財富凈利潤增長50%，達到150億元，市盈率也達到50倍，那么公司的市值就會增加到7500億元，對應的股價就要上漲至40元以上，形成戴維斯雙擊效應。

有業內人士分析，盡管2025年上半年券商凈利潤同比增超50%，但股價表現一般。從監管導向來分析，管理層需要的“慢牛”預期?，是政策鼓勵長期資金入市，抑制短期炒作，導致券商作為牛市旗手的彈性減弱。例如8月轉融資費率下調本應利好券商，但板塊反而高開低走，反映市場對政策節奏的謹慎。

03  東風在哪里？

當規模擴張的舊引擎減速，如何驅動新的增長？核心命題之一是科學提升杠桿率、優化資本使用效率。這不僅是行業釋放資本潛能的關鍵路徑，更是增強服務實體經濟質效的重要支撐。

介甫資本市場研究院發現，今年以來，兩融、衍生品、自營投資等重資本業務的快速擴張，以及創新業務的持續推進，使得行業對資本的需求日益迫切。截至上半年末，證券行業凈資本2.37萬億元，核心風控指標大幅高于監管標準，為杠桿優化提供了安全邊際。然而，當前證券行業杠桿水平與資本實力并不匹配，資本潛能仍有較大釋放空間。上半年末，在總資產、凈資產分別同比增長14.62%、7.1%的背景下，行業平均財務杠桿率僅3.3倍，與去年同期基本持平。這一數據不僅低于國內其他金融業態水平，更與海外頭部投行存在顯著差距，資本潛能尚未充分釋放。較低的杠桿率意味著資金運用相對保守，未能有效將資本轉化為業務發展與盈利增長的動力。

在此背景下，監管層面釋放出“扶優限劣”信號，為激活行業資本潛能、提升凈資產收益率指明了方向。

12月6日，證監會主席吳清在中國證券業協會第八次會員大會上明確，監管政策上，將著力強化分類監管、“扶優限劣”。對優質機構適當“松綁”，進一步優化風控指標，適度打開資本空間和杠桿限制，提升資本利用效率。這一導向既契合行業轉型需求，也為杠桿率的合理優化劃定了政策邊界。

市場認為，杠桿優化將成為證券業價值重估的“支點”。在監管政策的引導和支持下，行業將轉向以效率為核心的新范式，通過合理提升杠桿率撬動資本新效能，實現盈利水平的顯著提升。

而另外一層重要的“東風”，則是國際化。隨著資本市場高水平對外開放的縱深推進，國際化業務已不再是錦上添花的點綴，而成為驅動券商業績增長的核心引擎。國際化程度較高的券商國際業務收入占比攀升至25%左右，標志著其已從昔日的市場跟隨者蛻變為全球金融舞臺上不可或缺的參與者。

今年以來，中資券商“出海”航行的軌跡進一步清晰，券商將中國香港作為“出海”的重要戰略支點，逐步延伸境外業務網絡、提升海外市場競爭力。西部證券、第一創業、東北證券陸續宣布將設立中國香港子公司；廣發證券、山西證券、東興證券紛紛對在港子公司進行增資；國聯民生、華安證券在港子公司獲取新業務牌照；國泰海通則通過收購印尼券商進一步落子東南亞。

截至目前，中資券商設立的境外一級子公司數量已達38家，海外競爭力不斷增強，在港股市場中也進一步占據引領地位。年內，港股市場保薦機構市場份額中，中金香港、中信證券（香港）、中信里昂、華泰金控（香港）占據前四席位，合計市場份額達45.42%。當前，中企“出海”需求旺盛，居民跨境資產配置需求持續升溫，跨境理財通、互聯互通、跨境資管試點等機制持續完善，為中資券商海外業務提供了廣闊的增長空間，監管層“打造一流投行”的指引為券商“出海”點亮了引領航向的“燈塔”。

展望前路，中資券商的國際化將步入新階段。未來，券商應以更專業的綜合服務，陪伴中資企業成長，吸引國際資本共享中國市場機遇，并在與頂尖國際投行的同臺競技中，加速完成從“本土服務商”到“全球綜合金融機構”的躍遷。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 洞察 | 2025A股收官：券商并購鏖戰正濃量質切換進行時，“東風”明年起！