作者：債券民工在路上

來(lái)源：債券民工（ID：zhaiquanmg）

某頭部券商1萬(wàn)元中標(biāo)某銀行無(wú)固定期限資本債券在信用債券市場(chǎng)引起了很大關(guān)注。這個(gè)承銷費(fèi)金額很可怕，然而更可怕的是，如果債券發(fā)行人以后都不公示中標(biāo)承銷費(fèi)率和金額，那真的是不知道承銷費(fèi)的底線在哪里。

首先要說(shuō)的是，本次風(fēng)波涉及的無(wú)固定期限資本債券屬于金融債券，發(fā)行主體包括政策性銀行、商業(yè)銀行、企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司等。由于金融債券的發(fā)行主體是金融機(jī)構(gòu)，所以金融債券具備發(fā)行規(guī)模大、發(fā)行效率高、發(fā)行容易等特點(diǎn)，所以成為各大主承銷商爭(zhēng)相競(jìng)爭(zhēng)的債券產(chǎn)品。尤其是發(fā)行規(guī)模大，可以迅速提高主承銷商的債券排名，這個(gè)吸引力非常之大。

其次，中國(guó)人民銀行依法對(duì)金融債券的發(fā)行進(jìn)行監(jiān)督管理（根據(jù)中國(guó)人民銀行2005年4月22日第5次行長(zhǎng)辦公會(huì)議通過(guò)的《全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)金融債券發(fā)行管理辦法》(中國(guó)人民銀行令[2005]第1號(hào))）。也就是說(shuō)，對(duì)金融債券進(jìn)行直接監(jiān)督和管理的是央行，其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)無(wú)法管轄。但是這并不是金融債券投標(biāo)就可以為所欲為的理由。

再次，證監(jiān)會(huì)的債券統(tǒng)一執(zhí)法權(quán)短期內(nèi)很難全面實(shí)現(xiàn)。2018年12月3日，中國(guó)人民銀行、中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)展改革委員會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)債券市場(chǎng)執(zhí)法工作有關(guān)問(wèn)題的意見(jiàn)》公告，明確了證監(jiān)會(huì)依法對(duì)銀行間債券市場(chǎng)、交易所債券市場(chǎng)違法行為開(kāi)展統(tǒng)一的執(zhí)法工作，證監(jiān)會(huì)依法取得債券市場(chǎng)統(tǒng)一監(jiān)管的“牽頭權(quán)”。但是從目前的實(shí)踐情況來(lái)看，國(guó)內(nèi)信用債券市場(chǎng)的監(jiān)管依然處于九龍治水狀態(tài)。

第四，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)針對(duì)公司債券、交易商協(xié)會(huì)針對(duì)非金融企業(yè)債務(wù)融資工具的低價(jià)承銷費(fèi)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，均已經(jīng)出臺(tái)了自律辦法并處罰了部分主承銷商。2020年5月15日，交易商協(xié)會(huì)對(duì)興業(yè)銀行和中信證券兩家主承在海南省發(fā)展控股集團(tuán)有限公司中期票據(jù)競(jìng)標(biāo)的問(wèn)題予以警告并限期整改。2021年1月14日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)約談在鐵總公司和中核資本公司債券項(xiàng)目中涉嫌低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)公司債券的12家證券公司。

第五，央行監(jiān)管的的金融債券、發(fā)改委監(jiān)管的企業(yè)債券，尚未發(fā)布過(guò)針對(duì)低價(jià)承銷費(fèi)競(jìng)爭(zhēng)的管理辦法。金融債券和企業(yè)債券有其各自的特點(diǎn)，在實(shí)踐中需要細(xì)化各自的具體要求。

債券市場(chǎng)之所以出現(xiàn)低價(jià)承銷費(fèi)競(jìng)爭(zhēng)，最主要的原因是主承銷商通過(guò)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)取得的綜合收益遠(yuǎn)大于業(yè)務(wù)成本。 債券承銷規(guī)模是主承銷商債券承銷排名的重要指標(biāo)，在同一個(gè)項(xiàng)目付出的成本基本一致的情況下，自然想要較大的發(fā)行規(guī)模。承銷排名靠前，自然可以在其他非強(qiáng)勢(shì)發(fā)行人項(xiàng)目競(jìng)標(biāo)上獲取明顯優(yōu)勢(shì)，從而拓展更多的項(xiàng)目。所以為了爭(zhēng)取項(xiàng)目，主承銷商會(huì)主動(dòng)降低費(fèi)率，在這種情況下，優(yōu)質(zhì)債券發(fā)行人的胃口越來(lái)越大，費(fèi)率越來(lái)越低，形成了一個(gè)惡性循環(huán)。

更值得關(guān)注的是，低價(jià)承銷費(fèi)競(jìng)爭(zhēng)本質(zhì)上更不利于對(duì)弱勢(shì)發(fā)行人。因?yàn)橹鞒袖N商的成本是一定的，所以只能在弱勢(shì)債券發(fā)行人那收取較高的承銷費(fèi)率，相當(dāng)于弱勢(shì)債券發(fā)行人在補(bǔ)貼優(yōu)質(zhì)債券發(fā)行人。如果沒(méi)有監(jiān)管機(jī)構(gòu)的強(qiáng)力監(jiān)管，這個(gè)惡性循環(huán)可能會(huì)進(jìn)一步加劇。只有更好的規(guī)范債券承銷業(yè)務(wù)，有助于優(yōu)化行業(yè)展業(yè)環(huán)境，有助于遏制行業(yè)內(nèi)存在的不良競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)象。

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原標(biāo)題： 金融債券投標(biāo)也不能為所欲為